Un accord Chine/USA pourrait il être crédible ?

Les marchés financiers valorisent fortement la possibilité d’un accord commercial entre les Etats-Unis et la Chine. Une telle situation permettrait de réduire les contraintes observées sur les échanges et d’ordonner ceux ci en fonction du cadre défini par l’accord. Rien alors ne s’opposerait au retour de flux d’échanges plus denses susceptibles de porter à nouveau la croissance globale.

Cette idée est séduisante car elle permettrait de sortir de la zone d’inquiétude qui marque l’économie mondiale depuis l’automne et pour laquelle on ne voit pas spontanément de porte de sortie.

Pourtant cette possibilité d’un accord me paraît être totalement illusoire. Les tensions entre les USA et la Chine reflètent principalement une problématique de leadership technologique. Qui de ces deux pays définira la norme sur des développements comme la 5G ou l’intelligence artificielle ou sur d’autres technologies. Les deux pays sont dans une concurrence féroce. J’imagine mal un accord où l’un des deux pays accepterait d’être soumis aux développements de l’autre. Les tensions entre les deux pays resteront fortes même si des accords mineurs pourraient être signés.

Cela va engendrer des tensions et de la volatilité dans la dynamique globale.

La Fed veut rester agile

Le point à retenir des minutes de la Fed est la fin de la baisse du bilan durant la seconde partie de l’année. La Banque centrale US ne veut pas être trop contrainte dans la gestion de sa politique monétaire. Or l’allure qui était prise et le niveau final visé jusqu’alors pouvaient rajouter à la difficulté de gérer finement la politique monétaire.

La Fed ne veut clairement pas être contrainte dans ses choix parce que l’environnement global est incertain.

La façon dont Yellen avait lancé le mouvement de réduction du bilan était éventuellement compatible avec un environnement international stable et prévisible. L’arrivée de Trump a créé du bruit et de la résonance en raison des politiques menées. Désormais la Fed doit prendre en compte ces bruits et le risque de contagion qui s’y attachent.

La Fed ne cède pas à Trump en ne relevant pas les taux mais elle ne les relève pas afin de pouvoir intervenir rapidement pour contenir les effets négatifs de la politique menée à la Maison Blanche. Elle veut être agile pour limiter les risques C’est bien pensé.

Chocs de politique économique

La désynchronisation des politiques économiques, notamment aux USA, a provoqué des chocs négatifs sur l’économie globale qui se traduisent par une synchronisation à la baisse du cycle économique. Les politiques commerciales créent des ruptures dans les chaines de valeur et tous les pays sont affectées (un produit est fabriqué dans 3 pays A, B et C. Si des droits de douane sont mises dans la liaison entre A et B réduisant ou modifiant l’activité sur le produit en A et B alors C est affecté). La dynamique des échanges s’est franchement réduite au cours des derniers mois en Asie (pas simplement en Chine) affectant les exportations de la zone Euro.

Les gains de productivité ne sont plus suffisant pour provoquer un rebond endogène de la croissance. Les chocs ont donc de la persistance. Les politiques monétaires vont donc rester durablement accommodantes et les taux d’intérêt resteront très bas pour toutes les maturités.

Le modèle économique et le modèle social devront s’ajuster à cette allure nouvelle. Sacré enjeu pour les pays européens

Addendum
Pour ceux qui doutent de la rupture dans la dynamique du commerce en Asie il suffit de regarder ces deux graphes. L’un reprend l’évolution de la contribution de l’Asie hors Japon à la croissance des importations mondiale. L’autre montre l’allure des exportations en Asie.
Dans les deux cas, le mouvement de repli est rapide et fort. C’est un choc négatif sur l’économie et il n’est pas forcément indépendant de la politique commerciale menée par Trump

La Fed brouille les cartes

Lors de la dernière réunion du comité de politique monétaire de la Fed (29 et 30 janvier), il a été acté la fin de la normalisation monétaire. Cela correspond à la fin du mouvement de hausse des taux d’intérêt (fed funds) et à un assouplissement, à définir, dans la gestion (réduction) du bilan de la banque centrale américaine.
Le plus étonnant est que la décision a été conditionnée par de possibles chocs extérieurs (Brexit, Chine,..) et non par une situation interne à corriger. C’est la première fois que la Fed prend une telle décision, la normalisation, sans faire directement référence à la situation économique interne.
Le changement d’orientation de la politique monétaire pouvait se faire sur des considérations purement internes plutôt que de faire référence à de possibles chocs externes. C’est ce hiatus qui interroge.

La dynamique lente de l’immobilier neuf en France

Les ventes de logements neufs, en dépit du rebond au T4 2018, sont sur une tendance au repli lorsque l’on regarde la moyenne sur 4 trimestres. Depuis le point haut du T3 2017 (sur la mesure en moyenne sur 4 trimestres), ces ventes ont reculé de plus de 10%. C’est considérable.

Les taux d’intérêt bas ne sont plus le signal permissif qu’ils ont pu être dans un passé récent. La vente de logements neufs, en moyenne, va donc dépendre davantage des conditions de revenus que des conditions de financement. Au regard de la croissance lente attendue en 2019 il n’est pas sûr que sur ces critères on puisse attendre un retournement fort et durable.

Les stocks de logements neufs sont stables lorsqu’ils sont exprimés en mois de vente. Ce délai est plus faible qu’en 2014-2016 lorsque les ventes étaient déprimées mais beaucoup plus élevé que dans la période précédent la crise immobilière de 2008. Les stocks sont à 10 mois de vente contre 7 mois avant la crise. Il n’est pas étonnant que les mises en chantier ne soient plus aussi dynamique.

L’équation immobilière porte sur des stocks moyens, des ventes qui baissent, des constructions en repli, des prix qui continuent de monter et des taux bas qui ne créent plus les incitations passées. Avec une dynamique des revenus limités par une croissance faible, c’est un marché qui n’est toujours pas pour les primo-accédants. La question immobilière reste posée en France

La production industrielle se contracte en zone Euro

Avec le repli de -0.9% de décembre, la production industrielle de la zone Euro recule de -5.3% sur le dernier trimestre (taux annualisé) et de -2.1% sur un an.
Le ralentissement du commerce mondial est une explication que le ralentissement européen a accentué.

On dispose désormais d’une image plus complète de l’activité industrielle en 2018. Les US s’en tirent bien, le Japon est toujours très volatil mais l’Europe se replie rapidement, faute d’une dynamique interne capable de compenser les chocs extérieurs. On retombe toujours sur cette éternelle question d’une dynamique coordonnée pour aller mieux. La dépendance aux impulsions du reste du monde est désormais trop importante et cela est très préoccupant

Brexit – Le coût cumulé est élevé depuis le référendum

Depuis le référendum sur le Brexit en juin 2016, la dynamique de l’économie britannique s’étiole. En témoigne le ralentissement de la croissance en 2018 à 1.4%, le rythme le plus lent depuis 2012 et une allure, comme en 2017, plus lente qu’en zone Euro et qu’en France.

Pour bien percevoir la divergence entre le Royaume Uni d’un côté et la France et la zone euro de l’autre, j’ai calculé une tendance démarrant en 2013 (début de la reprise partout) et se terminant au deuxième trimestre 2016 au moment du référendum.

La tendance de chaque pays est ensuite prolongée en conservant bien sûr les paramètres initiaux. Je calcule alors l’écart (en %) du PIB à cette tendance. Ce sont les trois courbes sur le graphe.

La courbe du Royaume Uni est 2.5% en dessous de sa tendance d’avant référendum. L’écart cumulé depuis le choix des britanniques reflète le coût associé à celui ci avant même que le Brexit ne soit formellement mis en place (le 29 mars 2019 théoriquement).

Dans le même temps, l’accélération de la croissance en zone euro et en France tout au long de 2017 inscrit ces deux pays, region, au dessus de leur tendance d’avant 2016. La France est 1.7% au dessus et la zone euro 0.8%.

En dépit du statut de principal partenaire commercial du Royaume Uni, l’expansion européenne n’a pas bénéficié aux britanniques. C’est un élément très troublant. Néanmoins le ralentissement attendu de la croissance de la zone euro, au delà des effets du Brexit, devrait peser sur la conjoncture outre-Manche et accroître, ex post, le coût du référendum.