Montée supplémentaire des tensions entre les USA et la Chine

Les représailles annoncées par Donald Trump aux représailles chinoise (hausse des taxes douanières sur 75 Mds de produits américains importés en Chine) sont d’abord des augmentations de tarifs douaniers sur les produits chinois importés aux US ( la taxe passe de 25 à 30% sur 250 mds au 1er octobre et les 300 mds supplémentaires qui devaient être taxés à 10% le 1er septembre le seront désormais à hauteur de 15%). Dès le premier septembre, 98.6% des produits chinois importés aux USA seront taxés à hauteur d’au moins 15%. C’est un choc négatif pour l’économie globale

Le report d’une partie de ces 300 mds au 15 décembre semble oublié Les produits grand public qui devaient être exemptés jusqu’au 15 décembre pour les cadeaux de Noël ne le sont plus. Les téléphones, ordinateurs et les produits électroniques grands publics seront payés au prix fort par les consommateurs américains. Les mesures prisent par la Maison Blanche vont affecter davantage et plus directement le consommateur.

L’autre partie des représailles est d’interdire aux entreprises US de travailler avec la Chine. Cependant, la Maison Blanche ne peut le faire formellement. La question est reportée sur les entreprises. Que feront elles ? Elles devront choisir entre intérêt économique et intérêt politique. Il y a ici une probable source de dissension entre le pouvoir politique et le pouvoir économique. De nombreuses entreprises US sont en relations denses avec la Chine soit pour la fabrication (téléphones) soit pour la technologie chinoise. Google indiquait récemment que la sécurité du système d’exploitation Android nécessitait de travailler avec Huawei.

Le risque me paraît plus important pour les entreprises US que pour la Chine dont le développement techno est rapide et au cœur des nouveaux développements industriels. Les chefs d’entreprise US vont ruer dans les brancards car les mesures de la Maison Blanche vont pénaliser leur business. Refaire aux US ce qui est fait en Chine serait très coûteux et très long. Compte tenu de la globalisation toujours à l’œuvre, les chaînes de valeur sont très importantes et passent par la Chine pour de nombreuses entreprises US. La mesure prise par Trump est de rompre ses chaînes de valeur au détriment de ses compatriotes.

L’économie, vue par la Maison Blanche, s’éloigne de l’idée de marchés libres et du libre choix des entrepreneurs. C’est l’antithèse de ce que représente l’Amérique dans l’inconscient collectif. Les Etats-Unis changent en profondeur.

Le Coût du Brexit est déjà élevé

Le Brexit n’a pas encore eu lieu mais il a déjà un coût macroéconomique. La croissance britannique a franchement ralenti depuis le référendum de juin 2016. Le graphe illustre ce changement de dynamique. Le PIB est 3.4% au dessous du niveau qui aurait pu être le sien si la croissance de l’activité avait suivi la tendance constatée entre le début de la reprise au Royaume-Uni et le référendum. Dans le même temps, l’économie française, avec le même calcul, est 2.1% au dessus de sa tendance. La zone euro est 0.7% au dessus et l’Allemagne, pour des raisons qui ne sont pas directement liées au Brexit, est. -0.8% au dessous de sa tendance.

L’urgence pour les britanniques est de trouver un accord avant le 31 octobre afin de limiter le risque de rupture que présenterait une sortie de l’UE sans accord. Angela Merkel est prête à chercher un accord dans les trente jours. C’est ce qu’elle a indiqué lors d’une conférence de presse avec Boris Johnson le 21 août. Emmanuel Macron est plutôt sur l’idée qu’il n’y aura pas d’accord. (un rencontre entre Johnson et Macron aura lieu le 22 apres midi)

La question posée est de savoir qui fera l’effort. La commission européenne a rédigé un texte en accord avec Theresa May et ne veut pas en dévier. ce texte a été refusé trois fois par le parlement britannique. Boris Johnson n’en veut pas, refusant notamment l’arrangement sur l’Irlande (le fameux backstop). De ce point de vue, le G7 de Biarritz va être important. Outre les discussions supplementaires entre l’UE et le Royaume-Un, ce G7 va aussi positionner les britanniques vis a vis des USA de Donald Trump. Cela pourrait être un élément majeur dans la négociation puisque l’UE est déjà dans un rapport de force avec les USA.

Allemagne et France – Des dynamiques non comparables

L’Allemagne et la France ont des allures très différentes depuis le début de l’année. L’économie française résiste bien même si ses performances ne sont pas exceptionnelles alors que le signal en provenance d’Allemagne est plutôt celui d’un risque de récession. Je vous propose quelques repères pour jauger les deux économies dans le cycle actuel.

En Allemagne l’activité s’est contractée au deuxième trimestre. Le repli est modeste à -0.08% soit -0.3% en taux annualisé. On ne peut pas encore parler de récession sauf dans le secteur manufacturier comme je le signalais ici. Cependant, l’allure du ZEW suggère que l’économie outre-Rhin s’est encore affaiblie durant les mois d’été (voir ici) et le chiffre d’activité du 3ème trimestre pourrait être plus en retrait que celui du printemps. En France la progression de l’activité a été de 0.24% soit 1% en taux annualisé au cours du printemps.
L’acquis pour 2019 à la fin du 2ème trimestre n’est que de 0.5% à comparer avec 1% en France et en zone Euro. C’est un écart considérable entre l’Allemagne et ses partenaires et cette différence de croissance pourrait se prolonger dans les prochains mois compte tenu du ralentissement plus fort qu’ailleurs constaté outre-Rhin notamment dans les enquêtes.
Pour comprendre, comparons les situations française et allemande. Une façon de le faire est de regarder les contributions cumulées à la croissance du PIB de la demande interne privée, de la demande publique et de la demande extérieure. (le graphe débute en 1999 lors de la mise en place de la zone Euro).

Le premier graphe présente la situation allemande.
Le PIB est en violet et son niveau passe de 100 au premier trimestre 1999 à un peu plus de 130 au deuxième trimestre 2019. Chacune des trois autres courbes est la contribution de chacun des postes à la croissance du PIB. Les contributions sont cumulées et expliquent, une fois sommées, l’allure du PIB. Cela permet ainsi d’avoir, dans la durée, l’influence de la demande privée, des dépenses de l’Etat et du commerce extérieur. (Les stocks s’annulent dans la durée)
Pendant très longtemps, la demande externe (pointillés bleus) a été la principale contribution à la croissance. C’est notamment le cas dès le début de la mise en place de la zone Euro. La contraction de la demande interne (en gris clair) avait alors permis à l’Allemagne de dégager des soldes commerciaux bilatéraux très excédentaires (voir en annexe le cas de la balance franco-allemande). C’était la période des réformes structurelles sur le marché du travail et une volonté également de maintenir la demande domestique à un niveau réduit puisque à l’époque la demande publique, elle aussi, évolue peu.
Jusqu’en 2015, la demande externe est restée la principale contribution à la croissance. Son impact moindre désormais reste très significatif. La demande privée a pris le relais notamment via l’investissement.
La dépendance au commerce extérieur reste très forte. La net ralentissement des échanges mondiaux affecte alors directement la conjoncture allemande.

La configuration française est très différente.Le PIB est toujours en violet et est un peu au delà de 130 au deuxième trimestre 2019.
La demande privée, via la consommation est un contributeur majeur à la croissance du PIB. La contribution du commerce extérieur est plus réduite qu’en Allemagne et est pénalisante pour la croissance. Seulement son impact est de moindre ampleur qu’outre-Rhin. La dépendance de la croissance aux échanges extérieur est plus forte en Allemagne qu’en France.

Dès lors, quand le commerce mondial ralentit, la croissance allemande est immédiatement affectée et de façon plus importante qu’en France. De façon conjoncturelle, le soutien à la demande domestique mis en place par le gouvernement français avec les mesures annoncée en décembre dernier (prime non fiscalisée, hausse de la prime à l’emploi, baisse de la taxe d’habitation) permettent d’alimenter la demande privée et de soutenir la croissance du PIB.
Il en résulte que la morcellisation du monde et le moindre dynamisme probable du commerce mondial après les mesures protectionnistes ne sont pas de bonnes nouvelles pour l’Allemagne car elle s’accompagne d’un ralentissement des échanges et donc d’une réduction des impulsions externes dont bénéficie l’Allemagne. L’économie française est moins soumise à ce facteur.
Cela pourrait se traduire par une réorientation vers l’Europe de l’activité allemande. Et ce ne serait pas nécessairement une mauvaise nouvelle.

Annexe
Le graphe représente la demande interne relative de la France et de l’Allemagne ainsi que le solde commercial bilatéral entre les deux pays.
Au début de la zone Euro, au moment des réformes structurelles allemandes, la demande interne outre-Rhin s’effondre relativement à celle de la France. Cela se traduit par un déficit commercial français vis à vis de l’Allemagne. Doper la demande interne allemande pourrait permettre un rééquilibrage de la zone Euro sachant que des graphes assez similaires sont observables aussi entre l’Allemagne et l’Italie et l’Allemagne et l’Espagne.
La politique économique national a toujours un impact fort sur la dynamique de chaque pays et donc de l’ensemble de la zone Euro.

Hong Kong – Quelques réflexions

Les manifestations observées à Hong Kong (HK) opposent les habitants de ce territoire rattaché à la Chine le 1er juillet 1997 et le gouvernement chinois. Elles sont massives. Le 18 août, 1.7 millions de personnes manifestaient soit 25% de la population.

L’enjeu est l’évolution politique du territoire de Hong Kong après l’adoption d’un amendement de la loi d’extradition par le gouvernement de Hong Kong. Ce qui est mis en cause est la perception, par les Hongkongais, de l’emprise que pourrait avoir sur le système juridique de HK au risque de réduire son indépendance vis à vis de Pékin. La particularité de HK pourrait ainsi être en partie gommée (1 pays, 2 systèmes depuis les accords de 1997) avec associé à cela un risque sur la sécurité personnelle pour chaque habitant de HK.
Carrie Lam, la cheffe du gouvernement de HK, a déclaré, le 8 juillet, que l’amendement était mort (The bill is dead) mais cela n’a pas calmé les manifestants qui souhaitent sa démission. C’est elle qui a lancé l’amendement et n’est pas élue démocratiquement puisque la chambre qui l’a ninvestie est de 1200 personnes principalement nommées par Pékin. Cette nomination aurait dû résulter d’un vote au suffrage universel. Mais, depuis 2014 et le mouvement des parapluies, Pékin a changé vis à vis de HK. Le gouvernement chinois ne semble plus vouloir accepter les accords initiaux sur la démocratie.
Cette critique de l’évolution politique de HK tient aussi au fait que le gouvernement chinois intervient dans les élections législatives, invalidant un candidat ou un autre.
La Chine s’oppose très fermement à cette agitation sociale. Les troupes chinoises sont aux frontières de HK et manœuvrent sans pour autant intervenir.

Pour comprendre ce qui se passe et la réaction forte du gouvernement de Pékin il faut revenir en arrière.
En 1997 lors de la rétrocession de HK à la Chine par les britanniques, il était écrit qu’il y aurait un pays mais deux systèmes. HK resterait soumise aux lois du marché et la Chine resterait socialiste. La Chine s’occuperait de la défense et des affaires étrangères mais HK aurait sa propre constitution marquée par un haut degré d’autonomie par rapport à la Chine avec notamment le maintien des libertés de la presse, de manifester, d’association….
L’accord du 1er juillet 1997 est signé pour 50 ans c’est à dire jusqu’en 2047. A partir de cette date, le système un pays deux systèmes peut se fondre en un pays, un système.

C’est sur ce point que les inquiétudes naissent à HK. L’idée au départ était la convergence des deux systèmes avec l’hypothèse que, la Chine s’enrichissant, son système politique allait faire davantage de chemin vers HK que le contraire. C’est le point défendu notamment par Samuel Pisar, selon lequel un plus grand confort économique se traduirait par l’adoption progressive d’un système politique plus libéral et démocratique.
Les hongkongais constatent, au regard des agissements de Pékin, que ce sont eux qui convergent vers le système politique chinois. Ils craignent d’être progressivement assimilés et de n’être plus qu’une province chinoise comme une autre. La conséquence serait un accès à l’information plus réduite et une capacité à être entendue beaucoup plus limitée qu’actuellement. Ils ont donc beaucoup à perdre.

Le gouvernement de Pékin ne veut pas prendre le risque d’accepter un désordre social et le gouvernement n’hésite pas à réprimer les manifestations qui ont lieu dans les régions. Pour éviter ce type de situation, les autorités chinoises font acte d’un grand activisme dans la politique économique mise en oeuvre. Il ne faut en aucun cas qu’une possible instabilité sociale ne se développe. C’est une des raisons du développement à grande échelle de la surveillance électronique des chinois. La reconnaissance faciale ou l’idée du crédit social sont des moyens de limiter les risques. C’est une forme de dictature digitale pour éviter l’agitation sociale.
Cette nécessité est d’autant plus grande que la croissance ralentit et que la capacité de l’économie chinoise à créer tous les emplois souhaités est discutée.

En d’autres termes, les autorités de Pékin ne souhaitent pas de diffusion des manifestations de HK vers le reste de la Chine qui est affaibli par une croissance plus lente. Cette situation est périlleuse car les populations de Shenzhen ou de Canton suivent l’évolution des rapports entre HK et Pékin. De nombreuses habitants de Shenzhen travaillent à HK, en conséquence il n’y a plus d’étanchéité entre HK et le reste de la Chine.

De nombreuses questions sont posées par ce rapport de force.
Une intervention militaire chinoise à HK fait partie des options possibles. Un tel choix politique se heurterait au risque de créer un lien avec ce qui s’était passé à Tien’anmen au printemps 1989.
Cela nuirait à la Chine dont le développement international a été décuplé par rapport à 1989. Les initiatives chinoises visant à étendre l’influence de la Chine telles que « les nouvelles routes de la soie » (Belt and Road Intitiative) seraient mise à mal par une intervention militaire. En tout cas ce serait un risque élevé à prendre au moment où la Chine tient tête aux USA et propose des capacités technologiques susceptibles de faire basculer l’équilibre du monde vers la Chine (l’affaire Huawei est symbolique de cela puisque cette entreprise a les capacités de renouveler les réseaux de téléphonie mobile et de faire basculer rapidement les pays européens vers la 5G chinoise).
Ce serait donc un risque majeur alors que la Chine veut rivaliser sur le plan économique et politique avec les USA.
En outre, le rabaissement du statut de HK, au rang de région chinoise (ce qui serait le cas s’il y avait intervention), accentuerait la défiance de toutes les capitales du monde vis à vis de Pékin.

Une telle défiance pourrait cependant n’être que de court terme. Les chinois peuvent, en effet, faire l’hypothèse que leur puissance économique et technologique leur assurera le leadership des prochaines années. Dans ce cas, une intervention n’aurait qu’un impact limité dans le temps. Tien’anmen n’a pas empêché la croissance et l’emprise de la Chine sur le monde au cours des trente dernières années.

Le rôle de la Chine dans le monde est en train de se jouer. Elle fait face aux USA dans un rapport de force économique et politique global. L’enjeu est celui du leadership technologique, économique et politique. Washington n’arrive pas à conclure son bras de fer avec Pékin. Les représailles chinoises ont fait reculer D.Trump, la semaine dernière, lorsque celui ci a repoussé au 15 décembre la taxation de produits électroniques grand public.
La Chine est aussi dans la construction de son équilibre interne. Le maintien de HK dans son statut actuel c’est la possibilité d’accéder au reste du monde et à celui-ci d’accéder à la Chine. Ce lien est essentiel même si HK ne représente plus que 3% du PIB chinois contre 20% en 1997.
La Chine redevient peut être la puissance économique qu’elle était avant la révolution industrielle de l’Europe. La façon dont sera réglée les manifestations de HK en dira long sur la façon dont, dans un monde globalisé, ce leadership pourrait s’exercer.

Les chiffres à venir. Semaine du 19 au 25 août

> Les discussions sur la guerre commerciale entre la Chine et les États-Unis ont été le principal facteur de volatilité des marchés financiers la semaine dernière. Cela se poursuivra puisque la Chine est prête pour des représailles.
C’est ainsi que nous devons interpréter les récents changements apportés aux mesures de la Maison Blanche. D.Trump a reporté les nouveaux tarifs au 15 décembre. On disait que cela atténuait les cadeaux de Noël, mais c’était plus probablement les conséquences des discussions qui ont eu lieu entre les deux pays.
Après le 15 décembre, 96,8% des exportations chinoises vers les États-Unis seront soumises à des droits de douane spécifiques. C’est un changement terrible par rapport aux 5,3% observés en 2013. La situation entre les deux pays et l’annonce par la Chine de représailles sont une source de préoccupation qui explique les taux d’intérêt de plus en plus bas. Le risque est de plonger dans une récession mondiale.
Après le débat sur le commerce, le taux d’intérêt ont chuté et la question est d’anticiper le niveau, en territoire négatif, vers lequel ils pourront converger dans la zone euro.

> L’impact de cette guerre commerciale est déjà perceptible dans les chiffres d’exportation du Japon. En termes réels, les exportations ont déjà diminué de plus de 2% en glissement annuel. Le chiffre de juillet (19 août) confirmera probablement cette tendance impliquant de nouveaux risques pour la croissance japonaise.

> Les indices Markit du mois d’août seront publiés le 22 août sous forme d’estimations rapides pour le Japon, la Zone euro, l’Allemagne, la France et les États-Unis. Nous examinerons attentivement le secteur manufacturier où l’indice mondial (qui ne sera pas publié jeudi prochain) se trouve déjà dans la zone de contraction et où tous les indices des grands pays développés sont proches ou inférieurs au seuil des 50.

> Au Royaume-Uni, l’enquête CBI sur les nouvelles commandes pourrait confirmer le risque d’une profonde récession (20 août). La chute récente de cet indice est déjà impressionnante, les stocks accumulés pour le Brexit limitant la possibilité d’une demande supplémentaire.

> Le dernier point à examiner sera le marché immobilier américain. Le chiffre des ventes de maisons existantes sera publié le 21 août. Cette donnée est importante car elle provoque un effet de richesse pour les ménages américains. Les chiffres récents ne montrent aucune amélioration, même avec des taux hypothécaires plus bas. Les ventes de maisons neuves seront publiées le 23 août.

> 19 août Publication finale de l’inflation pour juillet dans la zone euro. 21 août, confiance des consommateurs allemands pour août et inflation pour le Japon le 23 août.

Le document complet en anglais est disponible ici
NextWeek-August19-August-25-2019

Dette publique, climat et mes petits enfants

J’attends avec impatience le jour où mes petits enfants me demanderont “Pourquoi n’avez vous pas investi lorsque les taux d’intérêt étaient négatifs? Cela aurait pu limiter le réchauffement climatique alors que l’on brûle aujourd’hui.”

Je dirai alors “Des gens très intelligents trouvaient que la dette publique était trop importante et que les taux négatifs étaient une opportunité pour la réduire” et eux de me répondre “n’est ce pas un manque de clairvoyance ?”

Le défi du climat sur les générations futures est plus important qu’une vision comptable de la dette publique. On craint de laisser une dette trop élevée pour ne pas hypothéquer leur avenir mais c’est en ne profitant pas des opportunités actuelles que l’on hypothèque leur avenir.