PIB, Emploi et Productivité en zone Euro

L’emploi a progressé en zone euro au premier trimestre (+1.4% en taux annualisé). L’allure des créations d’emploi est solide. Cependant, depuis le début de l’année 2018 la productivité ne progresse plus. Le PIB ne progresse pas suffisamment vite au regard de la hausse de l’emploi. Le risque est qu’un choc externe provenant par exemple du commerce mondial pénalise l’activité avec, derrière, un ajustement rapide sur l’emploi. L’économie ne se crée pas de marges de manœuvres (pas de gains de productivité) reflétant ainsi une sensibilité aux chocs plus importante.

Un choc persistant sur l’économie mondiale – Ma chronique hebdo

Depuis l’automne, les inquiétudes et les incertitudes sur l’activité globale s’intensifient. Le repli rapide du commerce mondial traduit ce changement d’allure. De 4% de progression annuel en septembre 2018, son profil est désormais négatif avec, en janvier, une contraction de -0.4%. C’est ce renversement qui a provoqué les inquiétudes de l’OCDE et de la BCE les amenant à fortement réviser à la baisse leurs prévisions de croissance notamment en zone Euro.

Au cœur de la question conjoncturelle est celle du caractère permanent, persistant de ce choc. Sur ce point, il y a deux arguments qui sont liés et un troisième.

L’explication politique de ce repli est un premier point. Les contraintes tarifaires sur les échanges posées par la Maison Blanche ont modifié l’équilibre du commerce entre les USA et la Chine. Cela s’est traduit par un repli rapide des échanges en Asie depuis le début de l’automne. C’est le facteur principal du repli du commerce mondial. En visant la Chine directement, Donald Trump pénalise l’ensemble de la zone.

L’autre point est l’incertitude provoquée par le choix politique de la Maison Blanche. Incertitude sur la dynamique des échanges puisque les contraintes mises en œuvre sont accompagnées de menaces portant sur de nouvelles mesures tarifaires. Cela s’observe par exemple sur l’automobile allemande qui pourrait faire l’objet d’un droit de douane à 25%. La nouvelle menace américaine porte sur 11 milliards d’exportations européennes vers les US en raison de subventions européennes à Airbus. Ceci doit être tranché par l’OMC mais cette menace est renouvelée alors que Boeing est en difficulté avec le 737 Max.

Cette situation pourrait trouver rapidement une issue si un accord commercial était signé d’abord entre les USA et la Chine. Cela fixerait de nouvelles règles abaissant tout d’un coup l’incertitude. Les investisseurs ont envi de croire à ce développement pour retrouver les conditions d’une expansion durable. Cela parait cependant peu probable car les enjeux entre les deux pays portent sur le leadership technologique et aucun des deux ne voudra céder à l’autre ce qui serait admettre sa supériorité. Cependant, le regard nouveau de la Maison Blanche vers l’Europe suggère que le dossier des échanges internationaux n’est pas clos à Washington DC.

La zone Euro ralentit vivement en mars

La publication des indices Markit du mois de mars confirment la pression baissière sur l’activité. Les indices avancés publiés pour la zone Euro, l’Allemagne et la France, le 22 mars, ont été révisés à la baisse. Ce n’est jamais un très bon signal quant à la vigueur de l’activité. Cette révision a été marginale en zone Euro (de 47.6 à 47.5) et en France (49.8 à 49.7) mais plus marquée en Allemagne de 44.7 à 44.1. Il n’a pas été aussi faible depuis juillet 2012.
Pour la zone Euro, l’indice n’a pas été aussi bas depuis juin 2013 mais à l’époque le mouvement était haussier alors qu’ici il traduit une détérioration de l’activité.
Pour les 2 autres grands pays que sont l’Espagne et l’Italie, on note un léger rebond en Espagne de 49.9 en février à 50;9 en mars alors que la situation italienne continue de se dégrader, l’indice passant de 47.7 à 47.4.

Une bonne explication est l’allure des échanges internationaux. L’Allemagne est franchement pénalisée par la contraction des échanges en raison d’un taux d’ouverture supérieur à 44%. Tout choc sur le commerce mondial a un impact immédiat sur elle.
De façon plus générale, en raison des échanges très fournis entre pays de la zone, tout choc externe est amplifié par un effet de contagion et pénalise l’activité de tous. Cela avait joué très favorablement à la hausse en 2017 mais joue à la baisse aujourd’hui.
L’Allemagne voie ses commandes à l’export révisées à la baisse par rapport à l’estimation avancée de mars (38.9 contre 39.5 initialement). Pour la France, le chiffre est inchangé.

La politique économique active de la zone Euro ne passant que par la politique monétaire, qui n’en peut plus d’être accommodante, le choc n’est pas amorti et se propage ainsi avec un effet de persistance. Sauf un retournement brutal et inattendu du commerce mondial, l’inversion de la tendance en zone Euro ne se fera pas rapidement. Il faudrait avoir la capacité de soutenir la demande domestique pour cela via des moyens budgétaires. Ce n’est pas la thématiques même si la France joue un peu le jeu contrainte et forcée.

L’activité globale s’essouffle en zone Euro – Vif repli du secteur manufacturier

L’activité mesurée par les enquêtes Markit en zone Euro est en ralentissement au mois de mars. Elle progresse mais à un rythme plus faible qu’en février. Sur le premier trimestre de 2019, la moyenne de mon indice synthétique est de 51 à comparer au chiffre de 52.6 constaté au dernier trimestre de 2018. Le secteur manufacturier subit le choc du commerce mondial notamment via l’Allemagne. Ce choc négatif et persistant va continuer de pénaliser la zone Euro.

Les situations de la France et de l’Allemagne sont hétérogènes. Les secteurs manufacturier et de services sont au-dessous du seuil de 50 en France alors qu’en Allemagne la chute du secteur manufacturier est compensée par la bonne tenue de l’indice des services (très au-delà du seuil de 50).
La bonne tenue de l’indice de la zone Euro traduit aussi des situations plus robustes en Italie et en Espagne.

La situation sur le secteur manufacturier se dégrade très vite en zone Euro.
L’indice se contracte rapidement et est au plus bas depuis avril 2013.
L’Allemagne voit son activité du secteur se contracter très rapidement en phase avec l’allure récente du commerce mondial. C’est sûrement ce point le plus ennuyeux pour la zone euro car cela traduit un choc négatif persistant. Ce choc ne concerne pas que le secteur de l’automobile.
La situation française dans le secteur manufacturier n’est pas enthousiasmante.

Révision de la croissance en zone Euro alors que le policy-mix est contraignant – Ma chronique hebdo

L’OCDE et la BCE ont, coup sur coup, révisé à la baisse leurs prévisions de croissance pour 2019 dans la zone Euro. L’organisation du Château de La Muette est désormais à 1% pour l’année qui s’ouvre contre 1.8% précédemment alors que la banque centrale de la zone Euro est à 1.1% contre 1.7% en décembre dernier. La croissance de la zone Euro passe sous sa croissance potentielle.
La raison principale de cette rapide accélération à la baisse de l’activité trouve sa source dans la décélération rapide du commerce mondial notamment dans sa composante asiatique. La politique de la Maison Blanche n’est pas étrangère à ce repli. Ce choc externe modifie en profondeur l’équilibre de l’économie de la zone euro.

L’économie de la zone est devenue une source d’inquiétude à l’échelle globale selon le message de l’OCDE. Au-delà de sa situation, son ralentissement et la forte et rapide révision à la baisse des prévisions pour 2019 sont aussi un choc pour l’économie mondiale. La zone Euro est un contributeur majeur à la dynamique du commerce mondial. Dès lors son ralentissement brutal devient un facteur supplémentaire d’inquiétude pour l’économie mondiale.
Le souci est qu’alors qu’elle est d’une taille considérable, la zone euro apparaît comme ballottée par les événements internationaux sans pouvoir y répondre franchement. Elle a profité de l’accélération des échanges en 2017 mais subit le récent choc négatif. Son incapacité à amortir les chocs est donc un souci global et pas simplement centré sur l’Europe.

Ce comportement reflète un degré d’ouverture qui s’accroît de façon continue alors que, par exemple, aux USA cette sensibilité aux échanges avec le reste du monde est stable dans le temps. L’Allemagne a un rôle considérable dans cette évolution comme le suggère le graphe. L’Italie et la France ont des degrés d’ouverture similaires

Ce qui est finalement le plus choquant dans cette période de révision des prévisions de croissance c’est d’observer que ce repli rapide traduit l’absence d’accompagnement de ce choc par la politique économique.

Le policy-mix c’est-à-dire l’articulation entre politique budgétaire et politique monétaire est restrictif. Les conditions financières sont certes favorables en raison de la politique accommodante de la BCE mais la politique budgétaire est restrictive depuis trop longtemps et ne supporte pas l’activité. Le choc en provenance de l’économie mondiale n’est en aucun cas amorti par la politique économique menée par la zone Euro.

Le graphe montre le solde budgétaire primaire (hors paiement des intérêts) corrigé du cycle économique et exprimé en % du PIB potentiel. Cette mesure exprime le caractère restrictif ou pas de la politique budgétaire. Pour la zone Euro, le solde est positif traduisant une stratégie restrictive.

Ralentissement en zone Euro: Pourquoi ? Ma Chronique du mardi

Ce post est disponible en version pdf Ma chronique du 15 janvier

L’économie de la zone Euro ralentit et pourrait même voir son activité se contracter autour de la fin de l’année 2018 en raison des récessions allemande et italienne et de la très faible dynamique constatée en France. Ce changement d’allure est plus rapide que ce qui était anticipé en début d’année 2018. A l’époque, après une croissance très robuste l’année précédente, il était attendu le maintien d’un rythme d’expansion proche : pas d’accélération mais une progression toujours rapide de l’activité. Cela permettait d’anticiper une croissance plus endogène, via l’emploi, les revenus et l’investissement provoquant alors un processus plus autonome susceptible d’immuniser en partie la conjoncture de la zone en cas d’éventuels chocs extérieurs.
C’est cette accélération à la baisse qui est troublante car de solide, la situation de plusieurs pays est devenue fragile. C’est le cas de l’Allemagne pour qui le commerce extérieur est désormais un frein à la croissance, c’est le cas en Italie ou en France où la demande interne n’a plus l’allure souhaitée.

D’où vient cette perception d’une dégradation rapide de la conjoncture en zone Euro ?
Le premier signal que tous les conjoncturistes ont noté est le repli très rapide des indices d’activité mesurés à travers les enquêtes menées auprès des chefs d’entreprise. D’un point haut situé au dernier trimestre 2017, l’indice synthétique s’est replié rapidement et de façon monotone tout au long de l’année 2018. Il n’a pas été constaté de rebond. C’est ce que l’on voit sur l’indice Markit de la zone Euro pour le secteur manufacturier. Cet indicateur en phase avec le commerce mondial ralentissait franchement et durablement. Cette allure s’est accompagnée d’un repli des commandes domestiques et externes. Cette alerte est majeure compte tenu du rôle de l’industrie manufacturière dans la dynamique du cycle économique. C’est une source d’impulsion pour l’ensemble de l’économie. Les services n’ont pas ce rôle de locomotive. C’est pour cela que les économistes avaient, tout au long de 2018, les yeux braqués sur ce type d’indice.