Un choc persistant sur l’économie mondiale – Ma chronique hebdo

Depuis l’automne, les inquiétudes et les incertitudes sur l’activité globale s’intensifient. Le repli rapide du commerce mondial traduit ce changement d’allure. De 4% de progression annuel en septembre 2018, son profil est désormais négatif avec, en janvier, une contraction de -0.4%. C’est ce renversement qui a provoqué les inquiétudes de l’OCDE et de la BCE les amenant à fortement réviser à la baisse leurs prévisions de croissance notamment en zone Euro.

Au cœur de la question conjoncturelle est celle du caractère permanent, persistant de ce choc. Sur ce point, il y a deux arguments qui sont liés et un troisième.

L’explication politique de ce repli est un premier point. Les contraintes tarifaires sur les échanges posées par la Maison Blanche ont modifié l’équilibre du commerce entre les USA et la Chine. Cela s’est traduit par un repli rapide des échanges en Asie depuis le début de l’automne. C’est le facteur principal du repli du commerce mondial. En visant la Chine directement, Donald Trump pénalise l’ensemble de la zone.

L’autre point est l’incertitude provoquée par le choix politique de la Maison Blanche. Incertitude sur la dynamique des échanges puisque les contraintes mises en œuvre sont accompagnées de menaces portant sur de nouvelles mesures tarifaires. Cela s’observe par exemple sur l’automobile allemande qui pourrait faire l’objet d’un droit de douane à 25%. La nouvelle menace américaine porte sur 11 milliards d’exportations européennes vers les US en raison de subventions européennes à Airbus. Ceci doit être tranché par l’OMC mais cette menace est renouvelée alors que Boeing est en difficulté avec le 737 Max.

Cette situation pourrait trouver rapidement une issue si un accord commercial était signé d’abord entre les USA et la Chine. Cela fixerait de nouvelles règles abaissant tout d’un coup l’incertitude. Les investisseurs ont envi de croire à ce développement pour retrouver les conditions d’une expansion durable. Cela parait cependant peu probable car les enjeux entre les deux pays portent sur le leadership technologique et aucun des deux ne voudra céder à l’autre ce qui serait admettre sa supériorité. Cependant, le regard nouveau de la Maison Blanche vers l’Europe suggère que le dossier des échanges internationaux n’est pas clos à Washington DC.

Procrastination britannique – Un délai supplémentaire ne garantira pas un accord

Theresa May est à Berlin et Paris pour demander un nouveau délai. Il y a fort à parier qu’elle obtiendra du temps. Il est évoqué la date du 31 décembre 2019. C’est un peu moins que ce qu’évoquait Donald Tusk qui était prêt à aller jusqu’à un an.

Comme personne ne maîtrise les éventuelles conséquences d’une absence d’accord, aucun dirigeant ne prendra le risque d’être celui qui a enclenché le possible apocalypse.

Les dirigeants d’entreprise prennent des dispositions pour accompagner le Brexit mais aucun ne souhaite une rupture qui désorganiserait l’activité.

Cependant, cette procrastination a un coût. C’est vrai pour les anglais qui, s’ils n’avaient pas fortement stocké, seraient en récession depuis deux trimestres. C’est le cas de l’Union Européenne aussi. Toute réunion avec des collaborateurs, des clients, des banquiers ou des industriels fait la part belle aux inquiétudes sur le Brexit. Ne doutons pas que cette incertitude affecte les comportements et pénalise aussi la croissance de l’UE. On est ainsi dans une guerre d’usure en cherchant lequel craquera le premier. C’est peut être la pire des solutions car les coûts vont s’accumuler de part et d’autre de la Manche.

Car soyons clairs, un délai supplémentaire ne veut pas dire un accord du côté britannique à la date prévue. Les britanniques sont là pour encore un moment.

La Fed et l’environnement international

Le changement d’orientation de la politique monétaire américaine a été radical depuis la fin janvier.
Lors de sa réunion des 29/30 janvier, la Fed a indiqué que désormais elle ne s’engageait plus sur une ou plusieurs hausses des taux, ce qui a été confirmé en mars lors de la publication du graphe des « dots », et qu’elle allait arrêter la réduction de son bilan, ce qu’elle a confirmé lors de sa réunion de mars en indiquant un objectif de taille de bilan de 17% du PIB à l’automne.
Les éléments clés d’explication de ce changement radical reposent sur l’environnement international. La Fed envoie le signal qu’en raison de l’environnement global incertain, elle veut rester agile en ne s’engageant plus sur des évolutions futures. Elle donne même le sentiment de vouloir limiter sa forward guidance afin de disposer de davantage de degré de liberté.

Ce rôle de l’environnement international ne manque pas de surprendre pour une économie aussi autocentrée. Son taux d’ouverture est de 14% en 2018 contre 19% en zone Euro.
Pourtant, une recherche de Laurent Ferrara et de Charles-Emmanuel Teuf à la Banque de France, citée par Richard Clarida de la Fed dans un récent colloque de la BdF, suggère que l’environnement international est un facteur clé dans le raisonnement menant aux décisions du FOMC.
Les auteurs créent un index reprenant des termes liés à l’économie globale, et l’intègre dans une formule de Taylor. L’ajout de cet indicateur en plus des données d’activité et d’inflation de la formule de Taylor, est significatif. Une attention plus forte sur ces facteurs extérieurs incite la Fed à un comportement plus accommodant.
On peut dès lors mieux comprendre le changement de ton de la banque centrale américaine depuis le début de l’année. L’environnement international s’est dégradé rapidement (voir le graphe plus bas) et la Fed en tient compte même si son économie reste robuste.
Voir le post initial de Laurent Ferrara et de Charles-Emmanuel Teuf sur le blog de la Banque de France
Le graphe ci dessous retrace l’allure de leur indice de 1993 à 2017

Source: Ferrara et Teuf – Banque de France

Le graphe suivant reprend un indice de l’incertitude sur la politique économique. Il suggère et valide l’attentisme de la Fed en 2016 mais met l’accent sur l’opportunité qui lui est donnée en 2018 de durcir le ton avec un apaisement des tensions telles que mesurées par l’indice. L’année 2019 suggère effectivement davantage d’attentisme.

No deal ? Probable

Les parlementaires britanniques viennent de rejeter 4 nouvelles options après déjà les 8 de la semaine dernière. Ils ne veulent pas non plus du texte de Theresa May, présente déjà 3 fois.

Quelle option aura la possibilité d’être votée par ce parlement ? On peut chercher encore longtemps.

Un nouveau premier ministre ? Un deuxième referendum une fois qu’un nouveau gouvernement aura été nommé après des élections générales mais avec probablement une majorité politique introuvable.

Une seule possibilité pour ne pas vivre éternellement dans l’incertitude il faut que les britanniques sortent le 12 avril. Le choc sera fort mais pourra t on en Europe supporter encore des mois d’incertitude. Cela a un coût en croissance et en emplois pour l’ensemble des européens.

L’Italie, la Route de la Soie et la Chine – Ma Chronique hebdo

La signature d’un compromis entre l’Italie et la Chine à propos de l' »Initiative Ceinture et Route » (Belt and Road Initiative (BRI par la suite)) est marquant puisque l’Italie est le premier pays fondateur de l’Union Européenne à entrer dans le processus. Cette initiative vise à développer des courants d’échanges plus denses entre la Chine et diverses régions du monde.
En Europe, l’Italie est le 12ème pays de l’UE à s’inscrire dans cette initiative chinoise. La Grèce, la Hongrie ou encore la Pologne n’y sont pas hostiles. La densité du transport ferroviaire entre Chengdu et Lodz s’est franchement accrue ces 5 dernières années dans le cadre des échanges entre les deux pays. En revanche la Suède est plutôt hostile à l’initiative chinoise. Les français et les allemands sont prudents dans leurs réactions probablement parce qu’ils perçoivent à la fois les opportunités que cela donne en matière d’activité et d’échanges mais aussi les contraintes d’un programme défini avant tout par la Chine.

L’accord entre la Chine et l’Italie n’est pas encore très important en montant et il ne reflète pas encore un engagement ferme des deux pays. Il a cependant créé un peu de pagaille dans le gouvernement italien entre Di Maio qui a tout fait pour favoriser cet accord et Salvini qui n’en voulait pas.

Les chinois sont très attachés à cette dynamique internationale et au rôle de la Chine dans l’équilibre global. Xi Jinping avait remis au premier plan cette vision du monde avec la mise en place de la BRI dès 2012 juste après son arrivée à la présidence de la Chine. Il voulait et souhaite encore inscrire la nouvelle phase du développement chinois dans un cadre plus large, celui dans lequel s’est inscrit le développement chinois il y a plus de 2000 ans lorsque le développement tentaculaire des Routes de la Soie façonnait l’Asie jusqu’à l’Europe. Lors de son récent voyage en Europe, Xi Jinping n’a pas manqué de rappeler les relations très anciennes entre Rome et la dynastie Han qui régna entre 206 avant JC et 220 après JC. Il a évoqué aussi le voyage en Chine de Marco Polo, riche marchand vénitien au 13ème siècle. Les chinois voulaient ainsi marquer l’attachement historique avec l’Italie mais aussi l’influence et l’inscription dans la durée de la Chine à l’échelle planétaire.

Cette irruption de la Chine en Europe par le biais de cette Initiative provoque forcément des interrogations sur les relations des deux régions. C’est une étape nouvelle que de cibler l’un des fondateurs de l’Union Européenne. D’autant que l’Italie n’était pas si mal lotie dans les investissements chinois en Europe. Si le Royaume Uni a été la cible préférée des investisseurs et entreprises chinoises depuis 2000 (59.9 Mds d’euros en cumulé jusqu’en 2018 selon Merics), l’Italie se classe juste derrière l’Allemagne avec un montant de 15.3 Mds contre 22.1 pour les allemands. La France se classe 4ème avec 14.3 milliards.

Mais ce choix politique de l’Italie pose plusieurs questions.

Cette décision est elle un moyen de diviser les européens dans un contexte global où l’homogénéité de l’Europe est interrogée. Plusieurs pays ne souhaitent plus respecter les règles de l’UE de façon aussi stricte que par le passé. Cela est le cas de l’Italie mais aussi de la Pologne, de la Roumanie et de quelques autres. Au regard de la méfiance des européens à l’endroit de la Chine, n’est ce pas pour cette dernière un moyen d’enfoncer un coin dans l’unité européenne ? On peut s’interroger car en facilitant le relâchement des contraintes européennes les chinois peuvent trouver des espaces plus confortables pour mettre en œuvre une stratégie de développement globale tout en renforçant leur position internationale ?

On peut aussi se demander si le choix fait par l’Italie n’est pas un moyen pour l’Europe du sud de faire pression sur l’Europe du nord et sur la Commission Européenne. Les relations avec la Chine pourraient ainsi être un levier pour les pays du sud et notamment pour l’Italie dont les tensions avec Bruxelles se sont franchement accrues depuis l’arrivée du gouvernement de coalition.
La Chine a déjà fait des emplettes dans le port d’Athènes (Pirée), de Sines au Portugal, de Valence en Espagne et ont pris pied dans le port industriel de Venise (Mestre-Marghera). La Chine, parfois via Hong Kong, possède désormais ou gère 10 % des ports européens sans compter les offres qu’ils déposent pour en gérer davantage. C’est un chiffre significatif et cela pourrait alimenter les déséquilibres et les pressions entre Etats européens dans une Europe moins homogène.

On peut finalement se demander si ce comportement des chinois qui cherchent à gagner en influence n’est pas le reflet du caractère secondaire de l’Europe. Celle-ci est une zone à fort pouvoir d’achat mais qui est divisée malgré les institutions et qui ne semble pas faire partie de la bataille technologique que la Chine livre avec les USA. C’est alors un moyen de rompre l’unité imaginée des européens vis-à-vis des américains et de se donner les moyens d’avancer les pions technologiques qui se traduiront in fine par le leadership technologique de la Chine en Europe afin d’asseoir sa position globale ? On a vu récemment, notamment vis-à-vis de l’Allemagne, les menaces faites par la Maison Blanche pour ne pas permettre l’utilisation de la technologie Huawei dans le renouvellement des infrastructures de téléphone mobile.

Enfin, dans cet accord, le point important est Trieste. C’est ce port, une zone industrielle franche, qui doit être la tête de pont italien des chinois. Trieste a des avantages considérables que le Pirée n’a pas et qui explique une grande partie de l’échec des investissements chinois dans le port d’Athènes. D’abord parce que c’est un port inscrit dans un cadre déjà industriel. Ensuite, il existe un réseau ferroviaire beaucoup plus dense qu’en Grèce qui peut ainsi mettre Munich a une distance et un trajet plus court qu’entre Hambourg et Munich. En d’autres termes, Trieste est proche de l’Allemagne du sud, de l’Italie du nord et du sud-est de la France. La route de Shanghai à Trieste est plus courte de près de 10 jours par rapport à une route vers les ports du nord de l’Europe. C’est considérable et cela peut donner à Trieste le pouvoir de contrebalancer Rotterdam ou Hambourg. Cela ne serait pas négligeable dans la formation d’un nouvel équilibre européen.

Retrouver cette chronique en format pdf Ma Chronique hebdo du 1 Avril

La stabilisation du secteur manufacturier global vient des émergents

Dans les enquêtes Markit de mars, on retiendra deux points.
Le premier est la presque stabilisation de l’indice mondial à 50.6. A l’exception du rebond temporaire d’avril 2018, c’est la première fois que l’indicateur se stabilise depuis le point haut de décembre 2017. Ce n’est pas encore suffisant mais cela peut être une première étape

Le deuxième point est que cette amélioration tient principalement aux émergents et à la Chine en particulier. L’indice émergent se redresse à 51 contre 50.6 en février. Outre la Chine, la Russie, Taiwan ou encore la Corée du sud ont une allure plus robuste. Dans le même temps l’indice US se replie et celui de la zone euro aussi (voir ici).
La remontée de l’ISM manufacturier aux USA suggère néanmoins que l’activité aux USA ne ralentit pas. Juste une remarque ici: les données américaines deviennent très volatiles avec des fluctuations fortes d’un mois sur l’autre (emploi, ventes de détail, vente de maisons neuves).

La zone Euro ralentit vivement en mars

La publication des indices Markit du mois de mars confirment la pression baissière sur l’activité. Les indices avancés publiés pour la zone Euro, l’Allemagne et la France, le 22 mars, ont été révisés à la baisse. Ce n’est jamais un très bon signal quant à la vigueur de l’activité. Cette révision a été marginale en zone Euro (de 47.6 à 47.5) et en France (49.8 à 49.7) mais plus marquée en Allemagne de 44.7 à 44.1. Il n’a pas été aussi faible depuis juillet 2012.
Pour la zone Euro, l’indice n’a pas été aussi bas depuis juin 2013 mais à l’époque le mouvement était haussier alors qu’ici il traduit une détérioration de l’activité.
Pour les 2 autres grands pays que sont l’Espagne et l’Italie, on note un léger rebond en Espagne de 49.9 en février à 50;9 en mars alors que la situation italienne continue de se dégrader, l’indice passant de 47.7 à 47.4.

Une bonne explication est l’allure des échanges internationaux. L’Allemagne est franchement pénalisée par la contraction des échanges en raison d’un taux d’ouverture supérieur à 44%. Tout choc sur le commerce mondial a un impact immédiat sur elle.
De façon plus générale, en raison des échanges très fournis entre pays de la zone, tout choc externe est amplifié par un effet de contagion et pénalise l’activité de tous. Cela avait joué très favorablement à la hausse en 2017 mais joue à la baisse aujourd’hui.
L’Allemagne voie ses commandes à l’export révisées à la baisse par rapport à l’estimation avancée de mars (38.9 contre 39.5 initialement). Pour la France, le chiffre est inchangé.

La politique économique active de la zone Euro ne passant que par la politique monétaire, qui n’en peut plus d’être accommodante, le choc n’est pas amorti et se propage ainsi avec un effet de persistance. Sauf un retournement brutal et inattendu du commerce mondial, l’inversion de la tendance en zone Euro ne se fera pas rapidement. Il faudrait avoir la capacité de soutenir la demande domestique pour cela via des moyens budgétaires. Ce n’est pas la thématiques même si la France joue un peu le jeu contrainte et forcée.